米長期金利の低下でもドル安・円高に振れない理由

ドル円相場は、2022年3月以降、大幅なドル高・円安が進行する展開となりました。この理由の1つが、日米金融政策の方向性の違いです。米国では、3月に利上げが開始され、その後もインフレ抑制のため、大幅な連続利上げが行われています。一方、日本では、金融緩和が維持されており、その結果、日米の長期金利差が拡大し、ドル高・円安が進んだと考えられます。

実際、米国の10年国債利回りは、2月28日の1.83%水準から6月14日に3.47%水準へ達し、上昇幅は1.6%を超えましたが、日本の10年国債利回りの上昇幅は、この間わずか0.06%程度でした（取引終了時点での比較、以下同じ）。ドル円は同期間、1ドル=115円水準から135円47銭水準へ、20円47銭程度ドル高・円安が進み（ニューヨーク市場取引終了時点での比較、以下同じ）、やはり米長期金利の上昇が大きく影響したと推測されます。

その後、6月の米連邦公開市場委員会（FOMC）で、大幅利上げによるインフレ抑制姿勢が明確に示されると、市場では米景気減速を織り込む動きが強まりました。米国の10年国債利回りは、6月14日の3.47%水準から7月6日の2.93%水準まで低下し、低下幅は0.5%を超えました。しかしながら、7月6日のドル円は135円95銭水準にあり、米長期金利が大きく低下したにもかかわらず、それほどドル安・円高は進みませんでした。

以下、この理由について考えてみます。はじめに、2月28日から6月14日までの期間について、主要33通貨の対米ドルの変化率を検証します。結果は図表1の通りで、主要通貨に対し、米ドルはほぼ全面高、日本円はほぼ全面安となっています。この期間は、原油高や米国の利上げペースに市場の注目が集まっていたため、米ドルが大きく買われ、金融緩和を続けている日本の円は大きく売られました。

次に、6月14日から7月6日までの期間について、同じく主要33通貨の対米ドルの変化率を検証します。結果は図表2の通りで、米ドルと同様、日本円も主要通貨に対し、上昇していることが分かります。6月のFOMC後、多くの国で株価の不安定さが続くなか、為替市場ではリスクオフ（回避）の動きが強まり、米ドル、日本円などが買われました。そのため、強い通貨同士であるドル円は、小幅な値動きにとどまりました。

以上より、ドル円相場を動かす主因は、6月14日以降、「日米長期金利差」から「市場のリスク選好度合い」に移行したものと思われます。なお、過度な米景気減速懸念が後退し、市場がリスクオン（選好）に転じた場合、米ドルと日本円はともに売られ、ドル円はやはり小動きが予想されます。日銀が金融緩和の修正に動けば、大幅なドル安・円高の進行が見込まれますが、日銀は当面、緩和を維持する公算が大きいとみています。